135년 간 미국·일본·유럽 지역 16개 선진국 자산별 수익률 분석결과

 

 

 

美 샌프란시스코 FRB "지난 135년간 부동산 투자가 수익률 가장 높고 안정성도 좋았다"

 

조선일보 2018.1.5.

 

연평균 수익률 부동산 7.1%, 주식 6.9%, 국채 2.5%, 단기채 1%

미국·일본·유럽 지역 16개 선진국 자산별 수익률 분석

자본수익률이 소득성장률 줄곧 앞질러…’피케티 가설’ 지지

 

미국, 일본, 영국, 독일 등 16개 선진국의 주요 투자 자산 수익률을 1870년부터 2015년까지 135년동안 비교 분석한 결과, 부동산 평균 수익률(7.05%)이 주식 평균 수익률(6.89%)을 소폭 앞서며 가장 높았던 것으로 나타났다. 부동산 수익률의 변동성도 단기 국채 다음으로 낮았다. 반면 안전자산으로 간주되는 국채 수익률의 변동성은 예상외로 높았다.

 

미국 샌프란시스코 연방준비은행(FRB·Federal Reserve Bank)이 최근 ‘모든 것의 수익률: 1870~2015년’이란 제목의 연구보고서에서 이같은 내용을 발표했다. 이 보고서는 1870년부터 2015년까지 미국, 일본, 영국, 독일, 오스트레일리아 등 16개 선진국의 자산 유형별 수익률과 그 변동성을 수집, 분석했다.

 

오스카르 호르다(Òscar Jordà) 미국 샌프란시스코 FRB 미·거시연구팀장(Vice President) 겸 UC데이비스대 교수는 “2차 세계대전 이후 주식의 수익률이 부동산을 앞지르긴 했지만, 이전보다 훨씬 높아진 변동성과 경기 순환과의 동조화를 대가로 치른 결과”라고 설명했다. 특정 자산의 위험 대비 수익률을 나타내는 샤프지수의 경우 모든 나라에서 부동산이 주식을 웃돌았다.

 

 

 

 

 

이 보고서의 분석 대상 자산은 부동산, 주식, 만기 10년 안팎의 장기 국채, 단기 국채 등 4종이었다. 배당·이자·임대료 등 수익률(yield)뿐 아니라 자산 가치 변동에 따른 가상의 매매차익까지 고려해 계산했다. 세금과 매매비용 등은 포함하지 않았다.

 

호르다 교수를 포함해 카타리나 크놀 독일 도이체방크 연구원, 드미트리 쿠브시노프 독일 본대 연구원, 앨런 테일러 UC데비이스대 교수 등이 연구팀을 구성해 공동으로 자료를 수집·분석했다.

 

그 결과 부동산의 수익률이 연 평균 7.05%로 가장 높게 나타났다. 그 다음은 연 평균 6.89%인 주식이었다. 장기 국채는 연 평균 2.50%. 단기 국채는 연 평균 0.98%로 각각 집계됐다. 호르다 교수는 “부동산, 주식 등 위험자산의 수익률은 연 평균 7% 전후로 엇비슷하게 나타났다”고 설명했다. 1950년 이후에는 주식의 수익률(연 평균 8.28%)이 부동산(연 평균 7.44%)을 앞질렀다. 물가상승의 영향을 제거한 실질수익률이 기준이었다.

 

◆ 위험 대비 수익률 부동산이 최고?

 

 

 

 

 

수익률의 변동성 측면에서 봤을 때 부동산이 주식보다 더 안정적인 것으로 나타났다. 수익률의 표준편차(각각의 값들이 평균에서 벗어나는 정도를 제곱해 합산한 것)를 비교하면 부동산(9.98)이 주식(21.94)의 절반 이하였다. 1950년 이후 표준편차를 비교하면 부동산(8.88)의 변동성은 주식(24.20) 변동성의 3분의 1 정도에 불과했다. 그만큼 안정적인 수익률을 꾸준히 내왔다는 것이다.

 

주식의 경우 1920~1930년대 중반 각국 경제가 대공황의 구렁텅이에 빠지기 직전 호경기, 1950~1970년대 고성장 시기, 1980~2008년 주주자본주의 득세와 각국 증시 상승기에 수익률이 크게 높아졌다. 하지만 대공황, 오일쇼크, 2008년 글로벌 금융위기 등에서는 수익률이 고꾸라지는 모습을 보였다. 수익률이 부동산보다 높았던 시기에도 등락폭이 컸다. 반면 부동산은 제 1, 2차 세계대전 시기를 제외하면 꾸준히 안정적인 수익률을 냈다. 이를 모두 고려할 경우 주식과 부동산의 수익률이 평균적으로 비슷했지만 증시의 변동성이 훨씬 더 컸다는 얘기다.

 

연구팀은 2008년 글로벌 금융위기 이전 자산별 수익률 따로 살폈다. 부동산 수익률이 연 평균 7.49%로 가장 높았다. 주식은 연 평균 6.73%였다. 국채는 연 평균 2.42%, 단기채권은 연 평균 1.23%였다. 그러나 1980년 이후 수익률을 보면 주식이 연 평균 10.7%로 가장 높았고, 부동산은 연 평균 6.4%였다. 장기 국채 수익률이 연 평균 5.75%에 달했다. 단기 국채는 1.98%였다.

 

국채는 수익률이 낮았을 뿐 아니라 변동성도 매우 높은 것으로 조사됐다. 장기 국채의 표준 편차는 10.74로 연 평균 수익률의 4배 이상이었다. 단기 국채의 표준 편차(6.01)은 연 평균 수익률의 6배에 달했다. 호르다 교수는 “국채의 변동성이 주식, 부동산 등 위험자산보다 훨씬 더 컸던 시기가 자주 있었다”며 “거시경제의 위기 국면과 세계대전 등이 원인”이라고 설명했다. 위험자산과 안전자산의 수익률 격차인 리스크프리미엄 추이를 분석한 결과, 리스크프리미엄이 등락하는 것은 주로 안전자산 수익률 변화 때문이었다. 호르다 교수는 “(부동산, 주식 등) 위험 자산 수익률은 분석 기간 내내 연 6~8% 정도로 안정적인 모습을 보였다”서 “반면 (국채 등) 이른바 안전자산 수익률은 등락 폭이 훨씬 컸고, 최근에는 수익률 절대값도 큰 폭으로 떨어졌다”고 설명했다.

 

◆1970년 이후 자본수익률 높게 유지…“노동 몫 줄었기 때문”

 

 

 

 

 

연구팀은 토마 피케티가 ‘21세기 자본론’에서 주장한 ‘자본수익률이 소득성장률을 지속적으로 앞지르고 있어 불평등이 커질 수 밖에 없다’는 주장을 다시 한 번 입증했다. 4개 자산의 평균 수익률을 추산한 뒤 이를 평균 GDP 성장률과 비교한 결과, 자산 수익률이 GDP 성장률을 계속 앞질렀다는 것이다. 다만 제1, 2차 세계대전 시기에는 자산 수익률이 곤두박질 치면서 GDP 성장률을 밑돌았다.

 

호르다 교수는 “피케티 교수의 연구보다 분석 대상 국가 및 자산을 넓혔는 데도 자본수익률이 경제성장률을 크게 웃도는 것으로 나타났다”고 설명했다. 또 “1970년대 이후 자본축적에도 불구하고 자산수익률이 하락하지 않고 안정적으로 높게 유지된 것은 소득에서 노동이 차지하는 몫이 그만큼 줄었다는 의미”라고 분석했다. 다만 “자본수익률과 경제성장률의 격차가 큰 폭으로 등락해왔던 것으로 나타나는 데, 왜 그런 변화가 나타나는 지는 추가적인 연구가 필요하다”고 덧붙였다

 

 

 

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http://m.biz.chosun.com/svc/article.html?contid=2018010501492#csidx8c4d8989cc03f49b379486011b956ce